Константа на 150 трильйонів

Система формування лондонської міжбанківської ставки LIBOR в останні місяці піддається критиці. Однак реформа процедури розрахунку ставки буде дуже обережною - надто цього орієнтира ціни грошей у період глобальної фінансової нестабільності.

У середині червня Британська банківська асоціація (BBA) збільшила число банків, на основі оголошених котирувань яких визначається лондонська міжбанківська ставка LIBOR. Розширити клуб учасників референтного пула довелося через тиск інвесторів і регулювальних органів, у тому числі Федеральної резервної системи США. BBA була змушена внести зміни в систему обчислення LIBOR вдруге за 24 роки її існування, і то тільки по долару CША - число банків-учасників розрахунку ставки по кредитах у дев'ятьох інших валютах залишилося без змін.

Гостра критика нинішньої системи почалася в березні, коли з'явилися підозри, що деякі банки-учасники розрахункового пула декларували занижені ставки, щоб не подавати ринку сигнали про свої труднощі з ліквідністю. Слідом за цим свою перевірку ставки почала Федеральна резервна система (ФРС).

Як вважають представники BBA, реформа повинна значно підвищити довіру до ставки, підірвану в останні півроку. Справа в тому, що LIBOR є найважливішим індикатором вартості грошей. Більше 20% усього міжнародного банківського кредитування і більш ніж 30% всіх угод з обміну валют проводяться через банки в Лондоні, де представлено більше 500 монетарних відомств. В результаті до цієї ставки прив'язані фінансові продукти на суму 150 трлн доларів - і це без урахування різноманітних похідних інструментів (індексів, опціонів, ф'ючерсів та ін.), що базуються на цій ставці.

Системна проблема

LIBOR - це широко використовувана London Inter-Bank Offered Rate, тобто лондонська міжбанківська ставка. Вона становить середньозважену процентну ставку по короткострокових міжбанківських кредитах, що надаються банками, які виступають на лондонському ринку із пропозицією коштів у десятьох провідних валютах (від долара і євро до ієни та швейцарського франка) на термін від одного дня до 12 місяців (див. таблицю). Ставка встановлюється щодня об 11:30 за лондонським часом; чотири найбільших і чотири найменших показники індивідуальних ставок по кожній з валют відкидаються, а середньоарифметичне значення тих, що залишилися, і дає LIBOR. Її розмір традиційно слугує базовим індикатором кон'юнктури міжнародного кредитного та облігаційного ринків.

Проте деякі фахівці сумніваються в тому, що LIBOR адекватно відображає реальність. Так, ставка по кредитах строком на три місяці, що розраховується, майже не застосовується банками на практиці, оскільки вони надають перевагу або більш короткостроковому (від "овернайт" до 1 місяця) або більш довгостроковому (6-12 місяців) кредитуванню. У той же час тримісячна доларова лондонська міжбанківська ставка використовується як база для євро-доларових контрактів на Чиказькій товарній біржі, які є ф'ючерсним контрактом, що найбільше торгується на фінансових ринках у світі.

Сумніви в адекватності LIBOR стали виникати в учасників ринку в розпал фінансової кризи. Так, деякі аналітики запідозрили, що банки навмисно не повідомляють про те, за якими високими ставками в умовах кризи їм доводиться брати короткострокові позики. Олії у вогонь підлив звіт, оприлюднений наприкінці березня Банком міжнародних платежів (BIS). У ньому економісти впливового відомства стверджували, що багато інвестиційних та універсальних банків повідомляли про більш низьку вартість запозичень, щоб ринок не запідозрив їх у збитках. Цей звіт знизив довіру ринку до точності LIBOR і даних тих банків, які щодня брали участь у визначенні ставки.

Так, у перші чотири місяці 2007 року (тобто до початку фінансової кризи) різниця між максимальною та мінімальною ставками банків, що беруть участь у розрахунковій панелі по тримісячній ставці LIBOR у доларах США, не перевищувала двох базисних пунктів. А в перші чотири місяці 2008-го, як видно з розрахунків фахівців банку J.P. Morgan Chase, розбіжність індивідуальних ставок склала 17 базисних пунктів. Це максимум із грудня 1987 року - часу останньої серйозної кризи на західних ринках капіталу в Лондоні та Нью-Йорку. "Через цю причину необхідно реформувати LIBOR. Ніхто не хоче опинитися в подібній ситуації знову, коли банки можуть пропонувати ті ставки, які вони захочуть. Адже в результаті це знижує прозорість ринків і веде до невірного розподілу активів", - повідомив "Експертові" економіст інвестбанку Barclays Capital Тім Бонд.

"LIBOR є неідеальним індексом через свою природу. Його головною проблемою, особливо для доларової ставки, є те, що він заснований не на справжніх угодах на грошовому ринку, а на оцінках. Тому така система повинна або вмерти, або змінитися", - вважає Віллем Буйтер, професор Лондонської школи економіки, який з 1997 по 2000 роки входив у Комітет монетарної політики Банку Англії. Основна проблема з визначенням доларової ставки LIBOR у тому, що вона оцінюється до початку роботи фондових ринків у США.

Реформа

Десятого червня BBA заявила про розширення числа банків, які будуть брати участь у визначенні LIBOR. Крім того, може бути змінений час підрахунку доларової ставки, щоб це відображало ситуацію на американському ринку. До ухвалення остаточного рішення обговорювався варіант подвійного фіксування ставки - ранкового (за лондонським часом) і повторного (для долара) - після відкриття ринків у Нью-Йорку. Але його відкинули, тому що він створив би ще більшу плутанину навколо LIBOR. Два "числа пі" у міжнародних фінансах, та ще в період загальної турбулентності - це був би явний перебір.

BBA також заявила "про жорсткість контролю за ставками, що надаються банками, - щоб протиріччя, які виникають в ставках, були обґрунтовані конкретними банками, що надають інформацію".

Асоціація поки не оголосила, які банки і скільки їх ввійдуть у референтний пул. Аналітики припускають, що серед нових членів будуть домінувати американські установи, оскільки з нинішніх 16, що беруть участь у визначенні LIBOR по долару США, лише три банки представляють Сполучені Штати Америки: Citigroup, Bank of America й J.P. Morgan Chase. "Ми маємо намір провести зустрічі з банками, які не входять до числа тих, що визначають LIBOR, щоб визначити, яка їхня участь на лондонському ринку капіталу. Якщо стане необхідно, то ми включимо їх у процес прийняття рішень. Цей процес може зайняти кілька тижнів або навіть місяців", - заявила президент ВВА Анджела Найт.

Однак зміни розчарували багатьох інвесторів, які очікували, що асоціація зажадає від банків, що беруть участь у визначенні ставок, засновувати їхні цифри на справжніх угодах. "При нинішній системі залишається відсутність зв'язку між ставками LIBOR і справжніми ставками при запозиченні", - говорить головний стратег інвестбанку Morgan Stanley Джордж Гонкалвз. Однак вирішити цю проблему непросто. Справа в тому, що якщо оголошувати ставку в нинішній системі за реальними угодами, то вона буде фактично відображати вчорашню ціну угод. Єдиним варіантом для відображення є перенесення часу підрахунку на більш пізніший час (середину банківського та біржового дня), що відображало б реальні ранкові угоди лондонських банків.

Деякі аналітики також рекомендували ВВА ввести анонімне визначення ставок для банків. Тоді банки з більшою ймовірністю пропонували б справжні цифри, а не ті, які були їм потрібні для збереження іміджу та положення на ринку.

Конкуренти

Однак в умовах недостатньої, на думку учасників ринку, реформи LIBOR може стати жертвою власних недоліків. Так, лондонський ICAP, провідний брокер транзакцій між банками-кредиторами, на початку червня оголосив про запуск нової ставки для інструментів, номінованих у доларах США, що стала б альтернативою LIBOR. Запропонована ICAP ставка тримісячного NYFR (нью-йоркська ставка фондів, розраховується на один і три місяці з розрахункової панелі як мінімум 16 банків, однак, переважно американських) виявилася на 1,66 пункту нижчою від тримісячного LIBOR.

Іншою альтернативою можуть стати індексні свопи, які ґрунтуються на очікуваннях ставок центральних банків. Так, Федеральна резервна система США використовує одномісячну ставку OIS (індексний своп "овернайт") для визначення мінімального рівня ставок, за якими вона кредитує комерційні банки через схему TAF. Ставки OIS оформлюються як двосторонні контракти між центральним і комерційним банками і звичайно визначаються центробанками (у випадку США - ФРС). Із грудня 2007 року ФРС надала банкам кредитів на 510 млрд доларів через TAF.

OIS може використовуватися для зразкових оцінок очікувань процентних ставок і, як правило, виявляється нижчою від LIBOR. Так, на початку червня вона була нижчою від лондонської ставки на 60-70 базисних пунктів. Якщо розбіжність у ставках в останні десять років становила всього 11 базисних пунктів, то в грудні 2007-го (на піку проблем банків) вона зросла до 106 базисних пунктів. "OIS є можливою альтернативою LIBOR, однак, не зовсім повноцінною. Головна причина - OIS або ф'ючерсні контракти на кошти ФРС доступні лише в американських доларах, у той час як LIBOR використовується для визначення ставок по десятьох валютах", - розповів "Експертові" стратег дослідницької компанії CreditSights Браян Єлвінгтон.

На ринку євро (де на LIBOR припадає меншість контрактів) конкуренція Лондону досить сильна за рахунок EURIBOR. Ця європейська референтна ставка з'явилася в 1999-му після об'єднання паризької PIBOR і франкфуртської FRIBOR. Вона вираховується Європейською банківською федерацією за схемою, подібною з визначенням LIBOR, але тільки для євро. І фіксується на 11 ранку за центральноєвропейським часом (тобто на 90 хвилин раніше, ніж LIBOR). Однак, як і у випадку з іншими регіональними ставками, головний недолік EURIBOR в тому, що вона використовується для визначення вартості запозичення для однієї валюти.

Олександр Кокшаров, Лондон