Є два цілком безпечних способи виправдати оптимізм тих аналітиків, банкірів і чиновників, які говорять, що нинішня криза наближається до кінця або, щонайменше, гірше вже позаду.
Можна визначити кризу досить вузько, або, що ще надійніше, аналізувати не ту кризу. І, мабуть, можна із часток оптимізму говорити, що криза низькоякісної іпотеки дійсно скінчиться у найближчий час.
Однак це було б неправомірно. Не випадково всі сьогоднішні кризи - нерухомості, кредиту, банків, продовольства та сировини - сталися одночасно. Причина в тому, що всі вони - частина однієї історії. В основі всіх цих криз лежить глобальна макроекономічна корекція.
Ми маємо справу із глобальним макроекономічним потрясінням. І те, наскільки тривалою буде фінансова частина кризи, значною мірою залежить від того, наскільки погано прийдеться його економічній частині.
Економічна частина сюжету почалася більше десятиліття тому разом із глобальним бумом, рушійною силою якого була ліквідність. Його складовими частинами були бульки нерухомості, кредиту та акцій.
Це була своєрідна фінансова піраміда, що дозволила США багато років жити з нинішнім дефіцитом поточного рахунка. Доларові надлишки з ринків, що розвиваються, верталися в США і Європу, де ціни різних категорій активів йшли нагору, а банки почували привабливість надлишкового ризику. Так тривати не могло, і відбулося те, що відбулося.
Якщо корінною причиною нинішньої кризи була надлишкова ліквідність, те її головною рушійною силою - сектор нерухомості. З досвіду відомо, що цикли на ринку житла тривалі й симетричні: спади тривають стільки ж, скільки підйоми. Досвід показує також, що ціни на житло не дотягають до довготермінової тенденції в періоди спаду, хоча й перевершують її в періоди підйому. Це легко побачити на прикладі інфляційних корекцій цін на житло в декількох країнах.
Попередній спад на ринку нерухомості в США та Британії тривав шість років. Не обов'язково він буде таким же довгим і цього разу. І, як стверджує оглядач Financial Times Вольфганг Мюнхау, не тільки тому, що нинішня булька була значно більшою попередніх, але й тому, що вона надувалася довше.
Але навіть якщо взяти за еталон шість років, це означає, що спад на ринку житла в США скінчиться в 2012 році, а в Британії - ще через пару років. Важко уявити собі, що в будь-якій із цих країн відновить економічне зростання, поки ринок житла в рецесії.
У глобальній макроекономіці термін корекції аналогічні. Важливим компонентом корекції буде зростання рівня сімейних заощаджень у США та Британії. На це теж піде кілька років, а доти показники економічного росту будуть нижче середніх.
Дійсно важливе питання, що стосується американської економіки, не в тому, у якому кварталі нинішнього року буде офіційно оголошена рецесія, а в тому, як довго протриває період економічної слабості. У Японії та Німеччині макроекономічна корекція подібного масштабу тривала більше 10 років, почавшись в 1990-і роки. Навіть якщо ми вважаємо, що США структурно сильніше, країна, найімовірніше, не зможе заповнити свої заощадження за пару років.
При зростанні глобальної інфляції, що цілком імовірно, цей процес буде ще сутужнішим. У центробанків буде менше простору для маневру. При обмеженнях, що діють у бюджетно-податковій політиці, головним інструментом корекції залишається обмінний курс. Це зажадає слабості реального обмінного курсу на весь період корекції.
Очевидно, що інфляція збільшить всі проблеми, і сценарії майбутнього будуть залежати від інфляційних перспектив. Зростання інфляції може послабити тиск на деяких власників іпотечних позичок, але вона створює в країні не найкращу атмосферу для накопичення сімейних заощаджень. Якщо центробанк виявиться готовим миритися з високою інфляцією, це напевно продовжить процес макроекономічної корекції. Якщо він не стане з нею миритися, процентні ставки підуть нагору, і ситуація стане значно гіршою, перш ніж почне поліпшуватися.
У будь-якому випадку корекції потрібен час. Навряд чи можна говорити про те, що при кожному з описаних сценаріїв найгірше для слабкого фінансового сектора вже позаду. Глобального фінансового краху цілком може не бути. Але множинна криза цілком може повернутися другою і третьою хвилею.
Коли-небудь він скінчиться, але поки кілька секторів фінансового ринку залишаються уразливими. Це, зокрема, американські державні облігації при інфляційному сценарії, американські муніципальні облігації у випадку, якщо спад буде глибоким і затяжним, кілька категорій дефолтних свопів.
Нинішня макроекономічна корекція буде не такою страшною, як Велика депресія. Але вона може виявитися набагато більш затяжною.
